證券發(fā)行制度的改革是我國(guó)證券市場(chǎng)制度建設(shè)的重中之重。對(duì)證券發(fā)行制度進(jìn)行探討也是近年來證券市場(chǎng)研究較為熱門的話題。但關(guān)于證券發(fā)行制度改革的文章多數(shù)僅限于對(duì)現(xiàn)有的證券發(fā)行制度的缺陷進(jìn)行探討或是對(duì)其進(jìn)行經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析。中國(guó)社科院金融研究所王國(guó)剛教授提出，我國(guó)證券發(fā)行審核制度的目標(biāo)是注冊(cè)制，并認(rèn)為目前的保薦人制度是實(shí)行從核準(zhǔn)制到注冊(cè)制的過渡，筆者深深贊同這種觀點(diǎn)。但對(duì)于如何完善現(xiàn)有的保薦人制度，從而使我國(guó)的證券發(fā)行由審核制向注冊(cè)制發(fā)展這一問題的論述文章可以說是付之闕如。本文以臺(tái)灣證券市場(chǎng)由核準(zhǔn)制向注冊(cè)制轉(zhuǎn)變的歷程為借鑒，梳理了我國(guó)股票發(fā)行審核制度市場(chǎng)化過程中的有利條件和不利條件，認(rèn)為我國(guó)可以首先在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)引入注冊(cè)制，然后再由并存制度向全面注冊(cè)制過渡。

一、臺(tái)灣由核準(zhǔn)制向注冊(cè)制轉(zhuǎn)變的經(jīng)驗(yàn)

清晰地鑒別制度變遷模式需要首先指明我們所研究的那些重要制度維度，以及它們?nèi)绾巫冞w才能實(shí)現(xiàn)演化性的或間接均衡性的變遷。如果僅僅關(guān)心一種制度的少數(shù)幾個(gè)維度，或者旨在相對(duì)短暫的時(shí)間階段內(nèi)研究這些制度維度變遷的研究者，可能只會(huì)發(fā)現(xiàn)劇烈的制度轉(zhuǎn)型，因此需要研究同一種制度的更多維度的變遷和更長(zhǎng)階段里的變遷，從而確定制度變遷的基本模式。因此我們通過考察臺(tái)灣從1961年至今的證券發(fā)行制度的演變，梳理出其制度變遷的基本歷程與方式。從1961年至今，臺(tái)灣證券市場(chǎng)多次修改《證券交易法》，其發(fā)行制度經(jīng)歷了三次演變：?jiǎn)我缓藴?zhǔn)制、核準(zhǔn)制與注冊(cè)制并存、單一注冊(cè)制。這個(gè)漫長(zhǎng)而復(fù)雜的演進(jìn)過程既反映了臺(tái)灣證券市場(chǎng)的發(fā)展變化，也為大陸證券市場(chǎng)發(fā)行審核制度的改革提供了良好的借鑒意義。

（一）單一核準(zhǔn)制。1960年9月臺(tái)灣成立了證券管理委員會(huì)，1961年2月出臺(tái)了《證券商管理辦法》，同年10月臺(tái)灣證券交易所成立，次年2月開業(yè)。臺(tái)灣證券交易所初期僅有16家上市公司，資本額僅55億元，年成交值不足4.5億元。臺(tái)證交所開業(yè)后的6年內(nèi)，臺(tái)灣股市完全被公司大股東及大投機(jī)炒家控制，經(jīng)常人為制造暴漲暴跌。1963～1968年，臺(tái)灣政府為支持證券集中交易，實(shí)行“強(qiáng)制上市制度”，將當(dāng)時(shí)在柜臺(tái)交易的證券強(qiáng)制上市。1968年4月，臺(tái)灣當(dāng)局頒布了《證券交易法》，這是臺(tái)灣證券業(yè)的基本大法，它囊括了證券法律的基本內(nèi)容，在臺(tái)灣證券法制建設(shè)史上具有劃時(shí)代的意義，對(duì)臺(tái)灣證券業(yè)的發(fā)展起到了重要的法律保障和法律支持作用?！蹲C券交易法》正式將原來的“強(qiáng)制上市制度”改為“自由上市制度”，即公開發(fā)行的股票可以僅在場(chǎng)外交易，而不在交易所上市；但由于發(fā)行審核仍采用核準(zhǔn)制，限制了通過審核公司數(shù)量，因此場(chǎng)外交易并沒有得到發(fā)展，交易所上市數(shù)量也沒有明顯增加。這個(gè)階段的臺(tái)灣證券市場(chǎng)受制于市場(chǎng)初創(chuàng)、奉行單一核準(zhǔn)制，市場(chǎng)發(fā)展緩慢。

（二）核準(zhǔn)制與注冊(cè)制并行。進(jìn)入80年代后，臺(tái)灣證券市場(chǎng)較成立之初發(fā)生了顯著變化，30多年的發(fā)展也暴露證券業(yè)和證券法制的諸多深層次問題。與此同時(shí)，世界發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的證券業(yè)、證券法制也有了新發(fā)展，這使得臺(tái)灣的證券法制亟待革新完善。1983年，臺(tái)灣當(dāng)局對(duì)《證券交易法》進(jìn)行了重大修改，修改條文共計(jì)55條，約占該法原有條文的1/3。其中最重要的改進(jìn)之一就是引進(jìn)了發(fā)行審核注冊(cè)制，簡(jiǎn)化了有價(jià)證券募集與發(fā)行的審核程序。經(jīng)過1983年修訂之后，臺(tái)灣證券發(fā)行審核制由單一核準(zhǔn)制變?yōu)榱撕藴?zhǔn)制與注冊(cè)制并行。該法第17條規(guī)定：“公司依本法公開募集及發(fā)行有價(jià)證券時(shí)，應(yīng)該先向主管機(jī)關(guān)申請(qǐng)核準(zhǔn)或申報(bào)生效。”該法第22條規(guī)定：“有價(jià)證券之募集與發(fā)行，除政府債券或經(jīng)財(cái)政部門核定之其它有價(jià)證券外，非經(jīng)主管機(jī)關(guān)核準(zhǔn)或向主管機(jī)關(guān)申報(bào)生效后，不得為之；其處理準(zhǔn)則由主管機(jī)關(guān)定之。”由此可見，臺(tái)灣證券發(fā)行制度既可以采取注冊(cè)制，也可以采取核準(zhǔn)制，具體執(zhí)行制度由主管機(jī)關(guān)決定。臺(tái)灣之所以同時(shí)并行核準(zhǔn)制和注冊(cè)制，在于臺(tái)灣當(dāng)局從簡(jiǎn)化發(fā)行手續(xù)、提高工作效率、培養(yǎng)投資者審慎投資的角度推出注冊(cè)制，同時(shí)也考慮到臺(tái)灣的證券業(yè)、證券市場(chǎng)尚未十分成熟，仍需核準(zhǔn)制來規(guī)范上市企業(yè)質(zhì)量，于是同時(shí)執(zhí)行兩種制度，取二者之長(zhǎng)，并逐步過渡到全面注冊(cè)制。

（三）單一注冊(cè)制。2006年1月11日，臺(tái)灣當(dāng)局再次修訂了《證券交易法》，其中有關(guān)股票發(fā)行審核的第22條規(guī)定，“有價(jià)證券之募集及發(fā)行，除政府債券或經(jīng)主管機(jī)關(guān)核定之其它有價(jià)證券外，非向主管機(jī)關(guān)申報(bào)生效后，不得為之。”此條文較1983版發(fā)生重大改變，這意味著臺(tái)灣地區(qū)的股票發(fā)行審核制度已經(jīng)由1983年以來的并行制度全面過渡到了注冊(cè)制，完成了臺(tái)灣地區(qū)股票市場(chǎng)制度建設(shè)史上的一次重要飛躍。臺(tái)灣當(dāng)局之所以將核準(zhǔn)注冊(cè)并行制度全面過渡到注冊(cè)制，在于臺(tái)灣證券市場(chǎng)的法律法規(guī)經(jīng)過多次修訂已經(jīng)相當(dāng)完善，證券發(fā)行方、發(fā)行中介機(jī)構(gòu)、投資者以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)也積累了充足的證券市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。臺(tái)灣證券市場(chǎng)從1960年成立至2006年走過了46年歷程，在此期間建立了《證券交易法》及其系列單行法律法規(guī)，并經(jīng)過了多次完善，核準(zhǔn)和注冊(cè)制并行歷時(shí)23年，這些制度和經(jīng)驗(yàn)的準(zhǔn)備為全面過渡提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。臺(tái)灣地區(qū)的證券化率從1983年的不到20%持續(xù)上升，至1989年大牛市時(shí)超過150%，即使在1990年股災(zāi)時(shí)也有60%；截至2006年，臺(tái)灣證券市場(chǎng)上市公司數(shù)量增加至687家，上柜公司623家，市值達(dá)15.79萬億臺(tái)幣。組織分析的制度主義者W•理查德•斯科特認(rèn)為，制度包括了三大基本的維度或要素———規(guī)制性要素、規(guī)范性要素、文化-認(rèn)知性要素。這種關(guān)于制度類型的劃分包括了各種制度主義者所關(guān)注的各種制度現(xiàn)象，本文將按照這一劃分方式揭示臺(tái)灣地區(qū)證券發(fā)行審核制度由核準(zhǔn)制成功過渡到注冊(cè)制演變路徑。

首先，制度的規(guī)制性因素包括調(diào)節(jié)性和制約性的法律、憲法和其他規(guī)則。經(jīng)濟(jì)學(xué)家特別傾向于認(rèn)為制度主要依賴于基礎(chǔ)的規(guī)制性因素。臺(tái)灣在由核準(zhǔn)制過渡到注冊(cè)制的轉(zhuǎn)變過程中，積極借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家在證券立法方面的經(jīng)驗(yàn)，制定大量相關(guān)配套法律法規(guī)，保證制度轉(zhuǎn)變順利實(shí)施。監(jiān)管機(jī)構(gòu)在推動(dòng)臺(tái)灣證券業(yè)發(fā)展過程中，創(chuàng)建了臺(tái)灣證券法制體系，并不斷豐富和完善，最終形成60余件立法，此數(shù)量對(duì)一個(gè)行業(yè)可謂蔚為壯觀。臺(tái)灣發(fā)行審核制度的轉(zhuǎn)變并不僅僅是修改《證券交易法》第22條例這么簡(jiǎn)單，而是廣泛涉及各種法律法規(guī)，包括《證券交易法》、《公司法》、《銀行法》、《會(huì)計(jì)師法》等法律，《證券金融事業(yè)管理規(guī)則》、《證券商管理規(guī)則》、《發(fā)行人募集與發(fā)行有價(jià)證券處理準(zhǔn)則》等單行證券法規(guī)條例，以及各種自律規(guī)范與業(yè)務(wù)機(jī)關(guān)內(nèi)部規(guī)范等。國(guó)民政府在大陸期間的證券立法微乎其微，到臺(tái)灣之后，主要引進(jìn)美日的證券立法成果，并兼容德國(guó)、英國(guó)、法國(guó)等國(guó)的證券立法經(jīng)驗(yàn)，并結(jié)合臺(tái)灣不同發(fā)展階段進(jìn)行調(diào)整和完善。