半個世紀(jì)以來，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)者對融資結(jié)構(gòu)理論做了大量的理論及實(shí)證研究。其中較具代表性的理論有MM理論、Miller模型、權(quán)衡理論、優(yōu)序融資理論以及代理成本理論。國內(nèi)學(xué)者對融資結(jié)構(gòu)的研究也較多，但基本都是在西方融資結(jié)構(gòu)理論的基礎(chǔ)上，對我國上市公司融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究。現(xiàn)有的對我國上市公司融資結(jié)構(gòu)的研究主要包括兩個方面：一是上市公司融資結(jié)構(gòu)與公司績效的相關(guān)關(guān)系研究；二是上市公司融資結(jié)構(gòu)影響因素研究。本文選擇房地產(chǎn)這一特定行業(yè)上市公司的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究。

一、變量的選取、模型的設(shè)定以及數(shù)據(jù)來源

1.數(shù)據(jù)來源。

本文研究樣本為滬深兩市A股上市公司2005～2009年的數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)主要來源于萬得wind與國泰安CSMAR金融數(shù)據(jù)庫。樣本篩選主要遵循以下幾個原則：①根據(jù)中國證監(jiān)會行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，考慮到金融保險業(yè)、社會服務(wù)業(yè)、傳播與文化產(chǎn)業(yè)及綜合類上市的特殊性，從樣本數(shù)據(jù)中剔除它們的上市公司樣本。最終選定農(nóng)林牧漁業(yè)、采掘業(yè)、制造業(yè)、電力煤氣及水的生產(chǎn)與供應(yīng)業(yè)、建筑業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)、信息技術(shù)業(yè)、批發(fā)零售業(yè)以及房地產(chǎn)業(yè)等九個行業(yè)。②剔除ST、PT類上市公司樣本，這類公司的債務(wù)融資數(shù)據(jù)具有異常性，對研究結(jié)果影響較大。③在數(shù)據(jù)實(shí)際處理過程中，剔除了其他存在數(shù)據(jù)異常的上市公司樣本。最終選定73家房地產(chǎn)上市公司。

2.變量的選取。

本文從資產(chǎn)負(fù)債率、短期負(fù)債率以及銀行借款比例三個方面來衡量上市公司的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)，對于債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的影響因素在參照現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上綜合考慮其他因素，最終選定模型變量如表1。3.基本模型設(shè)定。Yjit=α+β1X1it+β2X2it+β3X3it+β6X4it+β7X5it+β8X6it+Uit；其中，j=1，2，3，Y1、Y2、Y3分別代表資產(chǎn)負(fù)債率、短期負(fù)債率以及銀行借款比例；其他變量定量如表1；Uit代表隨機(jī)變量。

二、房地產(chǎn)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)描述

通過SPSS17.0對73家房地產(chǎn)上市公司2005～2009年的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計分析，統(tǒng)計結(jié)果簡化如表2。從房地產(chǎn)上市公司債務(wù)融資描述性結(jié)果我們可以得出以下結(jié)論。

1.房地產(chǎn)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率水平在樣本年份均處在較高的水平，各年水平都處于50%以上，在2005年是最低水平為0.5891，2008年是最高水平為0.6153。并且隨著時間變化呈逐步上升的趨勢。這說明房地產(chǎn)上市公司具有較大的財務(wù)杠桿。這與房地產(chǎn)行業(yè)特有的經(jīng)營模式有關(guān)，房地產(chǎn)公司的大部分資金都依賴于負(fù)債，屬于高負(fù)債經(jīng)營行業(yè)。

2.房地產(chǎn)上市公司的短期負(fù)債水平在樣本年份均很高，具體從表3可以看出，房地產(chǎn)上市公司總負(fù)債中短期負(fù)債占比均達(dá)70%以上，其中，2009年為最低水平0.7138，2005年為最高水平0.8742。這與我國上市公司的債務(wù)融資是以短期負(fù)債為主是相符的。

3.房地產(chǎn)上市公司銀行借款在其總負(fù)債中的比例各樣本年份均在35%以上，2005年為0.4762，2006年為0.3906，2007年為0.3629，2008年為0.3525，2009年為0.3719。總體來說，房地產(chǎn)上市公司銀行借款比例隨著時間的變化，一直維持在較高的水平，但是隨著我國債券市場的發(fā)展與完善，其呈現(xiàn)了向下的趨勢。

三、實(shí)證分析

利用Eviews6.0統(tǒng)計軟件對73家房地產(chǎn)樣本上市公司2005～2009年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行估計的結(jié)果如表3。從表3我們可以看出，公司規(guī)模X1與債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的三個衡量指標(biāo)均具有顯著性相關(guān)關(guān)系，且均具有正向相關(guān)關(guān)系。盈利性X2與資產(chǎn)負(fù)債率Y1以及銀行借款比例Y3具有顯著性正向相關(guān)關(guān)系，與短期負(fù)債率Y3不具有顯著性相關(guān)關(guān)系。成長性X3與資產(chǎn)負(fù)債率Y1及短期負(fù)債率Y2具有顯著性相關(guān)關(guān)系，而與銀行借款比例不具有顯著性相關(guān)性。收入波動性X4與資產(chǎn)負(fù)債率Y1及銀行借款比例Y3具顯著性關(guān)系，而與短期負(fù)債率無顯著性相關(guān)關(guān)系。股權(quán)流動性X5及經(jīng)營活動現(xiàn)金流量X6與資產(chǎn)負(fù)債率Y1及短期負(fù)債率Y2具有顯著性的正向相關(guān)關(guān)系，而與銀行借款比例的相關(guān)關(guān)系并不顯著。